聯電發行有史以來最高溢價可交換債 利率為何是負的?出脫聯詠的背後藏有什麼圖謀?

晶圓代工廠聯電6/29公告,完成以聯詠持股作為交換標的 4 億美元海外無擔保可交換公司債定價,到期日是115年7月7日,每股交換價為新台幣 731.25 元,較聯詠 29 日收盤價 487.5 元溢價達 50%,且年利率為負的0.625%,寫下台灣可交換債及可轉換債發行市場有史以來最高溢價。

聯電公司表示,此次募集資金將用於購買機器設備,預計應可降低整體資金成本、強化公司財務結構及彈性,以利未來營運成長資金調度。


聯電發行這個可交換債的策略的確高明,不過可交換債的模式,大約30年前統一企業就曾用統一實業持股發行過了,當年是台灣第一件,投資銀行是信孚銀行的溫鴻緒,代表統一的律師就是當年剛回台不久、如今已是國內經手最多重大併購案的大律師黃日燦。

不過,聯電這個募資決策仍然相當有特色,產品設計與財務工程也相當新穎,我就從三個面向來做進一步分析。

首先,就產品設計上,聯電此次是把公司持有的1.6萬餘張聯詠股票,當做此次可交換公司債的轉換標的,而非以聯電本身股權做為標的,這是一般公司債較少見的情況。

拿轉投資的聯詠股票來做轉換標的,不僅可以順勢達成處分轉投資的目的,而且不必在市場上拋售股票,進而影響到股價,甚至還可以邀請策略性投資人加入,可以說是一舉數得。

投資者願付較高代價 換取聯詠潛在上漲空間

此外,另一個值得注意的是負利率的設計。負利率的意義,代表投資人同意在5年付出超過3%(0.625%X5)的利息認購,這在一般公司債的認購也很少見,代表投資人願意付出較高的代價,換取未來聯詠可能的溢價空間。

因此,對投資人來說,這個交換債的年利率是負0.625%,5年後到期時若沒有轉換,不只沒有利息收入,還要倒賠本金。換句話說,若聯詠在未來5年股價沒有漲50%,投資人會倒賠。

從這一點可以看出來,投資人確實付出不小的代價,因此合理推測,認購這批交換債的投資人,應該是與聯電或聯詠關係緊密的策略性投資人。

最後,聯電這次募資,透過交換債方式,出脫旗下最重要的轉投資IC設計公司聯詠,也有重要的指標意義,不僅可以看出聯電未來在轉投資事業上可能的動作,也可以看出,未來走向純晶圓代工的布局方向。

聯電在1995年進行事業轉型,當時把旗下產品部門移轉出去,本身則從原本IDM(整合元件製造)轉型為晶圓專工公司。當年移轉出來的公司相當多,包括IC設計領域的聯發科、聯詠、智原、原相、盛群、聯陽、矽統、聯笙等公司,另外在非IC設計領域,也持有像欣興電子這種重量級大廠。

聯電因為轉投資很多IC設計公司,而且這些公司也都在聯電的晶圓代工廠下單,因此,在眾多晶圓代工的同業中,聯電的角色一直相當獨特,很容易讓其他客戶產生疑慮,認為聯電會更照顧旗下的轉投資公司,並且在訂單及價格上給予更多的好處。

因此,趁著此次半導體產業進入大多頭,許多IC設計公司股價大漲,聯電趁著這個機會處分這些轉投資公司,讓角色更中立,看起來不只很合理,而且時機點上也可以賣到好價錢。

走向純晶圓代工廠 聯電進行第二次分家

聯詠是目前聯電在IC設計轉投資公司中,市場價值最高的,以聯詠目前500元以上的價位,聯電持有聯詠16444張,持股比重2.7%,總市值高達新台幣80億餘元,此次再用為期5年的交換債設計,溢價50%賣到4億美元,算是一次成功的持股出脫。

當然,未來可以觀察的是,聯電會如何處分其他的轉投資IC設計公司。以目前轉投資的智原、原相、盛群、聯陽、矽統、聯笙等,除了智原的矽智財元件與聯電有綁得較緊的策略性意義(如同台積電與創意之間的關係),其他公司則都在各自不同的產品領域,應該都有機會比照聯詠的方式出脫,這是聯電未來值得觀察注意的動態。

此外,從晶圓代工產業的競爭態勢,以及全球對晶圓代工行業的重視,也可以一窺聯電出脫聯詠後的下一步。由於晶圓代工此次的大缺貨,讓許多大國家警覺到半導體的重要性,每個國家都要加緊投資設廠,聯電透過此次賣股募進更多資金,除了做為未來擴廠準備,是否會有更大規模的海外設廠,也是值得關注的方向。

另外,觀察晶圓代工產業其他的競爭對手,台積電、格芯、世界先進,中芯等對手,都是純粹的晶圓代工廠,只有一家力積電作法比較類似聯電,旗下也擁有像力旺、愛普、晶相等轉投資公司,聯電此次出脫聯詠後,是否會更加速走向純晶圓代工廠的方向,也是另一個值得觀察的發展。

總結來看,聯電過去持股眾多的聯家軍IC設計公司,這些公司同時也是聯電客戶,這種既是股東又是客戶的結構,對聯電初期發展晶圓代工事業有正面效果,但長期來看,若沒有區隔清楚,反而會帶來負面效應。

如今,聯電願意將這種關係進一步切割,讓市場歸市場,更明確地走向自我標榜的「晶圓專工」道路,或許也代表聯電對本身晶圓代工事業的信心更為增強,可以視為自1995年以來的第二次大動作分家,這些變化,都值得在聯電步入41年發展歷史的重要時刻中記上一筆。

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